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你都了解哪些非上市公司的估值方法?

  把目光聚焦在非上市公司身上,讲一讲如何给非上市公司估值

  

  非上市公司估值的类型:

  

  估值,目的最为重要。估值的目的直接决定了我们选取的估值方法和进行预测时的风格(更保守或是更激进)。根据目的的不同,非上市公司的估值可以分为四种类型:

  

  一、非上市公司卖给非上市公司

  

  这是两家非上市公司之间的交易,可以是一方收购另一方,也可以是两方合并,比如大众点评与美团合并,滴滴和快滴合并。两方都能接受的价格就是合理的估值。估值高了或低了,都是“周瑜打黄盖,一个愿打,一个愿挨”的事儿。

  

  二、非上市公司卖给上市公司

  

  上市公司经常收购一些非上市公司,有的为了战略发展,有的为了迅速扩张。上市公司作为买方,肯定要对非上市公司进行估值;而非上市公司作为卖方,也会聘请独立的会计师事务所对自己的公司进行估值。若将非上市公司的未来现金流和折现率按照上市公司的标准(有流动性)进行测算,通常会得到一个比较高的估值;若将非上市公司的未来现金流和折现率按照现有标准(无流动性)进行测算,通常会得到一个比较低的估值。合理的估值就是在这个区间内取一个数值。

  

  三、非上市公司的IPO

  

  IPO的估值通常都由承销的券商(也就是投行)完成,由他们来决定公司发行股票的价格和数量。非上市公司为了保证自己能得到一个合理的估值,都会与承销的券商签订协议,如果上市后价格跌破发行底价,需要投行自掏腰包以约定价格购买。

  

  在IPO过程中,承销商和非上市公司之前的关系非常重要。去年沸沸扬扬的李国庆事件中,李国庆曾将当当后期经营不利的原因归咎于投行定价过低,造成当当融资金额太少,没有撑得起后面的烧钱战。曾经风光一时的俏江南上市失败,也多少受累于其和承销投行之间并不融洽的关系。

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  四、非上市公司卖给风险投资基金(VC)

  

  非上市公司卖给VC或PE,就是实业拥抱资本的过程。今年屡上热搜的《二十不惑》和《平凡的荣耀》都讲述了VC或者PE投资非上市公司的故事。

  

  在这个交易中,通常有三方:非上市公司、VC/PE、FA(融资顾问)。FA的具体职能可以参考我的另一篇文章金融行业全景图——一张图读懂真正的“金融鄙视链”。通俗的说,这些高大上的交易跟我们去菜市场买菜没多大的区别,拿钱的人要挑好货品,拿货的人希望能卖出个好价格。

  

  在这里给大家揭露一个行业潜规则:有些时候,非上市公司去接洽知名的VC/PE未必是真心想卖给他们,而是用他们给出的估值进行抬价,便于跟真正想合作的风投或私募谈价格。所以,VC/PE的大佬们也很警惕,不然就给别人抬了轿子。

  

  非上市公司估值的特点

  

  给非上市公司估值是一个即简单又复杂的过程。简单在于非上市公司的规模一般不大,经营业务相对单一;复杂在于非上市公司的财务报表长得各有千秋,没有一个公开的市场去获取竞争者的估值信息,受创始人影响较大。简单的事情就不说了,下面,我们就将这三个难点逐个攻破。

  

  一、清理财务报表

  

  非上市公司由于不用每年审计,也很少设立内审部门,其财务报表编制的可谓是五花八门,什么样的都有。给非上市公司估值的第一步就是要重新整理财务报表。比如:

  

  重新划分股东分红和工资:创始人也是公司员工,公司发给创始人的钱到底是分红还是工资?

  

  重新划分股东分红和股东借款:很多私企的账面混乱,现金流紧张时,股东就汇钱进来,等现金流充裕时再转回给股东,这笔钱是算作股东借款还是追加投资并分红?

  

  按照会计准则调整收入确认政策:收入确认的政策不明晰,尤其是会计年度截止日左右的交易,有的算入上一年,有的算入下一年。

  

  按照实际员工报销情况调整费用计入的年份:例如有的员工在2019年拿着2018年的发票来报销,财务也通过了,这种情况都需要调整。

  

  二、没有公开市场

  

  没有公开市场?没关系,我们可以集合同行业的上市公司的数据后再调整。比如在决定折现率时,由于没有市场交易的价格,很难测算Beta。这时,我们可以收集所有同行业上市公司的Beta值做参考。但这时又会有一个问题:每个公司的债权结构不一样,怎么消除不同的杠杆的影响呢?这就需要我们计算出每家公司的Unlevered Beta(又叫Asset Beta,就是理想情况下,不使用杠杆时的Beta),再通过平均法或加权平均法计算出行业的Unlevered Beta,反向推导出该非上市公司的Beta值。

  

  三、创始人的影响太大

  

  创始人是一家公司的灵魂,就如马云对于阿里巴巴,乔布斯对于苹果。非上市公司的公司架构和业务往往还不成熟,创始人对公司的影响就更大了。

  

  如果创始人的存在与否直接影响着公司的业务表现,我们在估值时就需要考虑到创始人离开或者无法继续工作的情况。这时,公司的估值就会被打一个折扣。举个例子,我们想收购一家生意火爆的餐馆的20%的股份。它的创始人也是它的大厨,如果大厨离开,餐馆会损失至少30%的客流量。在编制估值模型时,我们将未来现金流的测算分为创始人不离开和创始人离开两种情况,得到两个估值,再按照创始人离开的概率计算该餐馆的加权估值。

  

  结语

  

  非上市公司估值是否合理,是由它的买家决定的。

  

  如果你是一家非上市公司的股东,想卖出你的股份,那么下面几点可以帮助你获得更高的估值:

  

  卖给一个希望长期持有你公司股份的、觉得你的公司对他有战略意义的买家;

  

  卖给一个自身股份有流动性的买家(上市公司);

  

  卖给一个不觉得你的公司依赖于某一位关键人士的买家。


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